1+1=3?

Jokainen ekaluokkalainenkin tietää ettei kyseisestä laskutoimituksesta tule vastausta joka tuossa otsikossa on annettu, mutta maailman on välillä sen verran monimutkainen paikka ettei yksiselitteistä vastausta voi aina suoraan antaa. Tällä kertaa kyse on kuitenkin sijoittamisesta eli YIT:n tulevasta liiketoiminnan jakautumisesta kahteen eri osaan eli rakennus- ja kiinteistöteknisiin palveluihin jotka yrityksen hallitus haluaa erottaa toisistaan. Asia on itselleni ajankohtainen koska olin tänään keskiviikkona käymässä erään nimeltämainitsemattoman pankkiiriliikkeen tilaisuudessa, jossa olivat puhumassa YIT:n sijoittajapalvelujohtaja ja yritystä seuraava analyytikko. Niille jotka eivät tiedä miten YIT on jakautumassa niin rakennustekniset palvelut muodostavat uuden YIT:n ja kiinteistötekniset palvelut muodostavat uuden pörssiyhtiön joka tulee tuntemaan itsensä nimellä Caverion mikäli ylimääräisessä yhtiökokouksessa niin päätetään. Kirjoitus sisältää hyvin nopeaa pohdintaa, joten minkäänlaisia johtopäätöksiä ei kannata tämän perusteella tehdä.

Aika usein tämä jakautuminen onnistuukin hyvin pidemmällä aikavälillä kuten esimerkiksi Koneen ja Cargotecin tapauksessa, vaikka alkuvaikeuksia yleensä syntyy. Toisaalta YIT:n tapauksessa on huomioitava se etteivät nämä eri liiketoiminnat omaa kovin suuria synergioita, joten kovin suurta hyötyä ei näiden kahden eri osan yhdessäolosta enää ole. Näistä puuttuvista synergioista hyvä osoitus on tulevan kasvun maantieteellinen hajonta eri yhtiöillä. YIT kasvaa itä-Euroopassa lähinnä ja Caverion taas keski-euroopassa. Miksi sitten tätä erotusta ei ole tehty aikaisemmin? Suurin syy ainakin yrityksen ja analyytikon mukaan on se, että rakennusteknisten palveluiden kassavirta ei ole ollut riittävä yksittäisen yrityksen ylläpitoon tätä aiemmin ja kiinteistöteknisistä palveluista saatu kassavirta on rahoittanut myös jo edellämainitun osan kasvua. Toinen asia mikä myös erottaa näitä liiketoiminta-aloja on pääomaintensiivisyys mikä on tulevalla YIT:llä hyvinkin painava ja Caverion taas tulee toimeen kevyelläkin taseella. Jos verrataan näitä kahta tulevaa yhtiötä niin on huomioitava YIT:n olevan yksi kannattavimmista rakennusyrityksistä Euroopassa ja Caverion on taas niukasti voitolla. Liikevaihdoltaan taas Caverion on selkeästi suurempi kuin YIT ja se on noin kolme miljardia Euroa Caverionilla ja kaksi YIT:llä. Tulevan YIT:n liikevoitto viime vuonna oli noin 200 Miljoonaa Euroa ja Caverionin noin 70 miljoonaa. Käytännössä kannattavuudessa on huikea ero YIT:n hyväksi. Näin ei ole aina ollut, mutta tällä hetkellä tämä suuri ero johtuu siitä ettei pohjois-Euroopan kiinteistötekniset palvelut ole kuin välttäviä kannattavuudeltaan. Tämä kehitys on tapahtunut pikkuhiljaa eikä vielä ole kääntynyt toiseen suuntaan. Yksi syy tähän kiinteistöteknisten palveluiden huonompaan kannattavuuteen on se ettei yritys pysty hyödyntämään suuruuden ekonomiaa, koska markkinat ovat hyvin sirpaloituneita mikä ei kasvata tunnetusti hinnoitteluvoimaa. Tästä parhaana esimerkkinä on esityksessä kerrottu tilanne, jossa tuleva Caverion on toisiksi suurin markkinaosuudeltaan Saksassa, mutta omaa vain kaksi prosenttia koko markkinoista. Myös muissa maissa tilanne on aika lailla sama, joten tässä on varmasti yksi syy. Caverion tulee mitä ilmeisimmin kasvamaan enemmän yritysostojen avulla kuin YIT joka kasvaa orgaanisesti hyvää vauhtia varsinkin Venäjällä. Suurempia polittisia riskejä ei mitä ilmeisimmin YIT:n suhteen Venäjälläkään ole omistusasuntojen ollessa aika lailla hajuttomia ja mauttomia verrattuna esimerkiksi energialiiketoimintaan. Myös henkilösuhteet Kremliin taitavat ainakin tämänpäiväisen perusteella olevan kunnossa. Caverion taas aikoo mitä ilmeisimmin kasvaa lähinnä yritysostoilla keski-Euroopassa ja siihen on hyvät mahdollisuudet markkinoiden ollessa hajallaan. Tietysti liikaa ei siitäkään kasvusta kannata maksaa ja YIT:n track record on ollut sen suhteen hyvä.

Jos nyt sitten ruvetaan vetämään jonkinlaisia johtopäätöksiä niin tällä hetkellähän koko yrityksen markkina-arvo on noin pari miljardia Euroa ja yritysten profiileista päätellen voi todeta ettei kiinteistöteknisiä palveluita ole kovin korkeiksi hinnoiteltu mikä on ymmärrettävää nykyisessä tilanteessa. Tällä hetkellä oma arvioni markkina-arvon jakautumisesta on noin 30/70% eli YIT:n voi karkeasti arvioida tuplasti markkina-arvoltaan suuremmaksi kuin Caverionin. Itse muistaakseni arvioin nykyisen YIT:n olevan noin kymmenen Euron arvoinen mikä on selkeästi pienempi kuin nykyinen noin 17€:a. Itse uskon tämän jakautumisen nostavan selkeästi yrityksen markkina-arvoa pidemmällä aikavälillä selvästi, sillä synergioiden puuttuessa kahta eri liiketoiminta-aluetta ei kannata hoitaa yhdessä. Koska Caverionin kannattavuus on kuralla niin sen arvokin on aika lailla sitä. Oma arvioni on se ettei Caverion tule kasvattamaan pörssikurssiaan kovin nopeasti vaan tulee jakamaan tasaista osinkoa. Mitä ilmeisimmin Caverionin markkina-arvo tulee olemaan alle miljardin mikä saattaa pakottaa jotkut suursijoittajat vetäytymään yrityksestä. Tämän seurauksena voidaan odottaa myyntipainetta. YIT:n pörssikurssin uskon taas saavan lisää potkua jakautumisesta ainakin aluksi, joten mikäli sijoittaa vasta jakautumisen jälkeen voi Caverion olla tylsempi ja parempi vaihtoehto pidemmällä tähtäimellä. Täytyy kuitenkin muistaa kaiken olevan spekulaatiot, joten ”jos lehmällä olis pyörät se olis maitoauto” tyyppinen jossittelu on kyseessä. Koska en tällä kertaa jaksa ruveta tekemään tarkempia laskelmia voin heittää hatustani näiden yritysten olevan nettoarvoltaan erikseen yhteensä noin 13€ mikä on paljon vähemmän kuin eri vaihtoehdot mitä analyytikko heitti, kun eri arviot hänellä liikkuivat viidentoista ja kahdenkymmenenviiden Euron välillä. Nämä erot johtuvat aika lailla siitä, että minulla on yleisestä talouskehityksestä aika lailla negatiivisempi kuva kuin suurimmalla osalla muista ihmisistä.

Tämä nopea pohdinta tästä asiasta ei ole mikään analyysi, joten siitä voi vähän saada ideoita tämän jakautumisen miettimiseen, mutta muuten kannattaa muistaa ettei sijoituspäätöksiään voi tehdä muiden mielipiteiden perusteella vaan jokaisella on omavastuu asiasta. Seuraava kirjoitus on mahdollisesti huomisesta kehysriihestä.

-TT